La Fed amplía su balance a 6,74 billones mientras combate la inflación de la guerra con Irán: ¿ha vuelto el QE y está financiando la guerra?

El analista Carlos Arenas (Estrategias de Inversión) planteó esta semana la paradoja más relevante de la política monetaria americana del verano: la Fed ha aumentado sus activos desde los 6,54 billones de finales de 2025 hasta los 6,74 billones actuales — un incremento de 200.000 millones de dólares en el primer semestre de 2026 — mientras al mismo tiempo el presidente Warsh declara la «tolerancia cero» con la inflación persistente.

¿Cómo se explica esa contradicción? La expansión del balance de la Fed puede tener varias explicaciones técnicas. La primera: las operaciones repo permanentes — la Fed puede estar realizando operaciones de recompra de deuda a corto plazo para gestionar la liquidez del sistema bancario, sin que eso implique un QE formal. La segunda: la reinversión de bonos que vencen — si la Fed reinvierte los vencimientos de los bonos que tiene en cartera, el balance no baja aunque no esté comprando nuevos bonos netos. La tercera, más polémica: la Fed puede estar comprando implícitamente bonos del Tesoro americano para facilitar el financiamiento del gasto de defensa que la guerra con Irán está generando.

La implicación para el mercado: si la Fed no puede o no quiere reducir su balance mientras combate la inflación de guerra, puede estar generando un ciclo de inflación más persistente de lo que los modelos estándar proyectan — lo que implicaría un techo de tipos americanos más alto de lo que el mercado descuenta actualmente.

La paradoja del balance de la Fed tiene tres dimensiones técnicamente relevantes. Primero: la distinción entre QE y operaciones repo. El QE formal implica compras netas de activos a largo plazo — lo que expande el balance y la base monetaria. Las operaciones repo son compras temporales de activos a corto plazo que la Fed realiza para gestionar la liquidez del sistema bancario — técnicamente no son QE aunque expanden el balance a corto plazo. Si el incremento del balance de 200.000 millones se explica principalmente por operaciones repo, no implica un cambio en la postura monetaria. Segundo: la interacción entre el gasto de defensa y el balance de la Fed. El gobierno americano está financiando el gasto de defensa para la guerra con Irán emitiendo deuda (Treasuries). Si los inversores privados no absorben toda esa deuda, la Fed puede verse en la situación de comprar Treasuries para mantener los yields bajo control — lo que es implícitamente financiar el gasto de guerra. Si ese mecanismo está operativo, puede estar generando presión inflacionaria adicional que los modelos estándar de la Fed no capturan. Tercero: la coherencia de la función de reacción de Warsh. Si la Fed amplía el balance mientras declara la «tolerancia cero» con la inflación, puede estar dañando su credibilidad anti-inflacionaria — lo que puede generar expectativas de inflación más elevadas que se autoconfirmen.

La tensión entre el discurso anti-inflacionario de Warsh y la expansión del balance de la Fed es la mayor contradicción de la política monetaria americana del verano. Si esa contradicción no se resuelve, puede generar un ciclo de inflación más persistente que lleve el techo de tipos más alto de lo que el consenso proyecta.

La posible interacción entre el gasto de defensa americano y el balance de la Fed tiene el potencial de ser el mayor evento de repricing de renta fija del año si el mercado empieza a percibir que la Fed está financiando implícitamente la guerra — lo que cuestionaría la credibilidad anti-inflacionaria de Warsh y generaría expectativas de inflación más elevadas que se autoconfirmen.

Mejor caso: La expansión del balance es técnica (repo). Warsh mantiene credibilidad. IPC americano de julio modera por efecto base. Fed no sube en julio. Euríbor estable.
Caso base: Balance ligeramente expandido. IPC julio 4,0-4,5% por Brent. Fed pausa en julio pero sube en septiembre. Euríbor sube 15-25 pb.
Peor caso: Balance expandido implica QE. IPC julio >4,5%. Fed tiene que subir dos veces en 2026. BCE también sube en septiembre y diciembre. Euríbor hacia el 2,90-3,00%.

Mejor caso (prob. ~35%): La expansión del balance de 200.000 millones se explica por operaciones repo de gestión de liquidez, no por compras netas de Treasuries a largo plazo. Warsh confirma que el balance seguirá reduciéndose en el Q3. La credibilidad anti-inflacionaria de la Fed se mantiene. IPC julio al 3,8-4,0% (rebote moderado por Brent). Fed pausa en julio. Condición verificable: balance de la Fed en septiembre por debajo de los 6,70 billones actuales.
Caso base (prob. ~45%): Balance ligeramente expandido por reinversión de vencimientos. IPC julio al 4,0-4,5%. Fed sube en julio o septiembre. BCE sube en septiembre. El ciclo de inflación es algo más persistente de lo esperado pero no catastrófico.
Peor caso (prob. ~20%): La Fed está financiando implícitamente el gasto de guerra. El balance sigue expandiéndose. Las expectativas de inflación suben. La Fed tiene que subir tipos de forma más agresiva para recuperar credibilidad. El techo de tipos americanos puede ser el 4,00-4,25% en lugar del 3,75% actual — tres subidas adicionales vs las dos que el mercado descuenta.